"股改"之后两地股市的"一体化"趋势是怎样呈现的?

港股资讯 | 发布于2020-12-21

1. 股改成功,A 股市场焕然一新,港股创历史新高

伴随着宏观经济的持续健康发展,在股改基本完成后,内地资本市场恢复了融资和定价职能,A股市场市值和筹资额快速上升。2006 年沪、深两市股票总成交额达到 90468.89亿元,是同期香港市场的1.11倍,较上年增长 186.22%?市股票筹资额累计2204.43亿元,创历史新高,列全球第三,总市值从年初不到3万亿元膨胀到9.9万亿元,较2005年年末增长了两倍多。两地股市的市场规模差距缩小,见表1-3,彻底扭转了2005 年前逐年扩大的"剪刀差"趋势。


表 1-3 2006年内地A般与量港服市场规模比较〈截至2006 年年末散据}

与此同时,2006年年初以来,香港股市受惠于 A 股股改基本完成, 置内地和香港经济的持续稳定的发展,呈现出不凡的气势,IPO集资额、成交量和市值均不断增长。在中资金融股和地产股的带动下,2006年 10 月以来,香港恒生指数和国企指数屡创历史新高,其中国企指数自当月 7日突破7800 点以来,在13个交易日内有10个交易日均创下历史新高。国企指数和红筹指数 2007年来的升幅明显高于恒生指数,这充分说明了香港股市 007年的行情主要是受到内地企业的带动。中资金融股和内地地产股则是这波行情中的领涨板块。

2.香港恒生指数将出现"国企化"的趋势

随着中国内地国企股股权改革的基本完成,其成果不仅在内地得以体现,甚至正在影响到香港股票市场和海外市场,大批来自内地的国企龙头股将改变恒指中无 H股的局面。截至 2006 年 12 月末,入选恒指成分股的H股公司已有3家,中国石化、建设银行、中国银行(此前恒指服务公司却一直以H 股股权并非全流通为理由,没有将 H股纳入恒指成分股),加上入选恒指成分股的中国移动等9家红筹股公司,目前在 39 家恒指成分股中有 12 家内地国企控股的上市公司,占比例为33.3%。H股被纳入恒指,不仅能够提高 H股在香港股市中的影响力,而且H股在香港股市结构中的主导地位将渐趋明朗,香港股市的波动将直接影响到内地股市的波动,从而影响内地投资者的投资行为与方式。目前,市场上追逐恒指的基金规模高达1600亿港元以上,H股入选恒指后,将使港股市场近期再次掀起追捧 H股的热潮,这同时也将香港市场打造成内地企业融资的个专业平台。

3. 在两地挂牌的A股与H股价值接轨加速,A、H股联动性显着提高目前共有 35家上市公司同时具有 A股与 H股。长期以来,H股一直以其相对较高的风险溢价水平和资本成本而表现出较低的估值水平,但随着国内证券市场的国际化进程逐步加快以及 2006 年股权分置改革的基本完成,A、H股股价关系出现了一些新的变化,A股相对 H股的溢价逐渐缩小甚至为负,A、H股估值水平渐趋接近见表 1-4;与此同时,在投资理念逐步趋同的条件下,A、H股股价走势也体现出了前所未有的联动性,这不仅表现在K线趋势和板块热点方面,而且还体现在盘面中,以2006年年末的收盘价计算,国企指数 2006年以来累积升幅达 62%上,恒生指数的累积升幅达 30%右,红筹指数的累积升幅达 63.5%以上。


表 1-4 200年来同时有H股、A般的公司股价比的平均值变动

在内地资本市场尚未完全开放的情况下,A、H 股的估值差异主要源于两地投资理念的不同以及 H股相对较高的资本成本。从投资理念和估值方法来说,价值投资在香港投资者中贯彻得更加深入,估值方法也更偏重股利或现金流贴现等绝对估值法。在上述的估值方法下,由于制度环境、文化背景的差异,很多机构投资者往往给予内地公司更高的风险溢价,有统计显示,该溢价水平在 20%右,高的风险溢价水平导致较高的资本成本,从而造成 H 股估值的相对偏低。另外,相对于内地资本市场,在香港可供选择的金融产品更加丰富,这在一定程度上也会提升香港市场的整体资本成本水平,压低 H 股的估值。

进入 2007 年,制度变革和投资理念的国际化进一步加速了 A、H股的价值接轨。①在 A、H股的联动性上,随着 QFI投资额度的不断增加以及内地市场估值方法的标准化,A 股与 H股股价变动体现出更强的一致性;②股改有利于优化上市公司治理机制,降低风险溢价和资本成本,提升 H股的估值水平,同时股改后上市公司的并购、重组行为也将使其更具投资价值;③股改为A股带来的自动除权效应使其股价与相应 H股更为接近,甚至低于 H 股价格;④近期上市的国企大盘股几乎都采用A+H股两地同时上市,相信这种方式将成为国企大盘股国际资本市场上市的主流,这就为 A、H股的联动性注入了新的联动机制。另外,人民币升值的预期以及即将推行的 QDI制度,也为 H股市场提供充裕的资金支持。综上所述,制度变革加速了 A、H 股价值重构,加快了两者接轨进程。

2007年的第一个交易日,香港股市国企指数上摸 12 000 点,比 2006年年底收市上升 16%人民币升值、税制改革、内地经济强劲、行业加快整合、3G发牌以及 2008 奥运等都导致 A股市场持续走强的因素,而这些因素也同样是香港股市中资股走强的催化剂。反过来,香港股市的波动与发展变化,也会直接影响到内地股市的波动与发展变化。随着内地资本市场制度的不断完善,以及国企大盘股采用 A+H股两地同时上市成为国企大盘股国际资本市场上市的主要方式,为 A、H股的联动性注入了新的联动机制,两个市场的联动性和"一体化"趋势更加显著起来。这一趋势可以概括为两个方面;一方面,香港证券市场的"内地化"趋势将进一步增强;另一方面,通过与香港股市的联动,内地股市"国际化"的趋势也将进一步增强。未来的投资者,只有时刻盯着两个市场的变化,才能把握市场的脉搏,获得理想的投资收益。

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